導(dǎo)讀（報告出品方/作者：國泰君安證券，訾猛、楊柳、閆清徽）1.大單品戰(zhàn)略為珀萊雅品牌升級的重要驅(qū)動珀萊雅自2020年起踐行大單品戰(zhàn)略，由渠道驅(qū)動逐漸步入產(chǎn)品驅(qū)動....

（報告出品方/作者：國泰君安證券，訾猛、楊柳、閆清徽）

1. 大單品戰(zhàn)略為珀萊雅品牌升級的重要驅(qū)動

珀萊雅自 2020年起踐行大單品戰(zhàn)略，由渠道驅(qū)動逐漸步入產(chǎn)品驅(qū)動的 高質(zhì)量增長階段。珀萊雅主品牌十九年發(fā)展，經(jīng)歷了 CS 渠道驅(qū)動-營銷 驅(qū)動-線上渠道驅(qū)動-產(chǎn)品驅(qū)動，逐步成長為國內(nèi)頭部的本土化妝品品牌： 1）2003-2010 年：日化專營店渠道（CS 渠道）驅(qū)動品牌起步；2）2010- 2013 年：電視媒體廣告驅(qū)動銷售持續(xù)高增；3）2014-2017 年：主動調(diào)整 發(fā)展步伐，蓄力上市；4）2018-2020 年：調(diào)整電商運營思路，線上開啟 高增；5）2020-2021 年：2020 年開始執(zhí)行大單品戰(zhàn)略，2021 年大單品迎 來爆發(fā)，驅(qū)動品牌增長提速，天貓官旗內(nèi)大單品占比預(yù)計超 50%，同時 品牌客單價、復(fù)購率同步提升，步入新的成長階段。

22年三八大促開局亮眼，驗證大單品的持續(xù)爆發(fā)性。根據(jù)公司戰(zhàn)報，22 年三八節(jié)活動開售前 58 分鐘珀萊雅天貓官旗銷售額即超去年 3.8 節(jié)全 周期，開售 3 小時 9 分鐘銷售破億，開局表現(xiàn)亮眼。產(chǎn)品端全面爆發(fā)， 羽感防曬、雙抗精華、雙抗面膜、早 C 晚 A 套組、紅寶石面霜等大單品 截至 3 月 6 日銷量分別達 10w 、10w 、7w 、6w 、6w ，此外 22 年 新品源力面霜、保齡球藍次拋等新品銷量也均超 1w 。主品牌在開年首 個大促的亮眼表現(xiàn)，驗證了大單品的可持續(xù)性與強勁爆發(fā)力，為品牌后 續(xù)強勁增長奠定堅實基礎(chǔ)。

1.1. 套系產(chǎn)品-爆品-大單品，產(chǎn)品思路升維

大單品對品牌的長期發(fā)展與形象塑造均有積極作用，海外成熟美妝品牌 大都依靠大單品實現(xiàn)長青。大單品是品牌集中資源和精力打造的代表性 標(biāo)桿性產(chǎn)品，通過產(chǎn)品創(chuàng)新、產(chǎn)品實力形成差異化競爭力，一經(jīng)打造將 成為品牌的基本盤，生命周期長、銷售占比高、復(fù)購率高，且與品牌形 象掛鉤。例如雅詩蘭黛品牌的小棕瓶，距今已有 40 年歷史，開創(chuàng)之初創(chuàng) 新性添加“二裂酵母提取物”，主打細胞修復(fù)功效，至今已升級至第七代， 成為品牌的代表性產(chǎn)品，據(jù)統(tǒng)計 2021 年在品牌天貓官旗的銷售占比約 達 17%。此外，OLAY 小白瓶主打?qū)殱嵓瘓F研究 20 余年的美白成分“煙 酰胺”，自 2015 年在中國逐漸爆發(fā)，成功幫助 OLAY 實現(xiàn)品牌煥活， 2021 年單品銷售額占品牌天貓官旗的 20% 。因此我們認為，大單品的 塑造為品牌長期發(fā)展的必經(jīng)之路，同時對品牌力的積淀有重要作用。

2020 年起珀萊雅產(chǎn)品策略升維，大單品戰(zhàn)略引領(lǐng)品牌變革。過往五年， 珀萊雅的產(chǎn)品策略經(jīng)歷了套系產(chǎn)品-爆品-大單品的演化，其背后核心邏 輯是由對不同渠道、媒介的適應(yīng)，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)閷ζ放屏Φ乃茉臁?）套系 產(chǎn)品階段：2018 年以前，珀萊雅長期以傳統(tǒng)套系類產(chǎn)品為主，包括“早 晚水漾系列”、“肌密系列”、“深海致臻系列”、“水漾芯肌系列”等多個 大眾護膚套系產(chǎn)品，這一產(chǎn)品屬性適應(yīng)低線城市線下銷售場景；2）爆品 策略階段：2019 年起借力抖音短視頻等新興媒介紅利，品牌試水爆品策 略，成功打造線上月銷 100 萬 的泡泡面膜，后續(xù)印彩巴哈粉底液、涂抹 式面膜等小爆品也陸續(xù)推出，但爆品策略下產(chǎn)品單價較低、復(fù)購率較低、 品牌塑造效應(yīng)弱，因此公司在短暫嘗試后做出調(diào)整；3）大單品策略階段： 2020 年起，珀萊雅陸續(xù)推出紅寶石精華、雙抗精華、源力修護精華等高 階品類、高客單、高功效的新品，銷量、口碑雙豐收，對品牌的收入貢 獻持續(xù)提升，同時對客單價、復(fù)購率拉動明顯。我們認為，大單品戰(zhàn)略 的成功踐行，標(biāo)志著珀萊雅進入品牌化發(fā)展的新成長階段。

1.2. 兩大超級單品 三大系列 多個潛力產(chǎn)品，大單品矩陣成型

2020-2022年公司共推出近 10個大單品，目前已形成紅寶石、雙抗兩大 超級大單品 多款潛在產(chǎn)品的大單品矩陣。2020 年 3、4 月，珀萊雅分別 推出紅寶石精華、雙抗精華兩款高功效產(chǎn)品，其中紅寶石精華采用“維 A 醇 勝肽”的組合，主打抗衰功效；雙抗精華應(yīng)用“麥角硫因、蝦青素、 EUK-134、肌肽”等成分矩陣，聚焦抗糖 抗氧化的功效。兩款產(chǎn)品經(jīng)過 一年多的發(fā)展成為品牌代表性超級大單品，2020 年紅寶石 雙抗系列產(chǎn) 品占珀萊雅品牌收入的 10%，占天貓旗艦店收入的 20%。2021 年品牌持 續(xù)推出羽感防曬、源力修護精華、紅寶石眼霜等大單品，前三季度大單 品在天貓旗艦店占比提升至 50%。同時，為延長大單品的生命周期，公 司以 1-2 年的頻率進行升級迭代，目前紅寶石精華、雙抗精華均已推出 2.0 版本，成分和配方進一步優(yōu)化，包材設(shè)計上更具科技感和年輕感，定 價平均提高約 50 元，升級后的版本成功延續(xù)兩大單品的上升勢頭。

大單品-大單品系列-系列連帶，促進交叉購買，進一步夯實品牌心智。 公司選擇精華這一高功效品類作為核心大單品，接著連帶眼霜、面霜等 高階品類，后續(xù)補齊水乳、面膜等延伸品類，逐漸形成紅寶石、雙抗、 源力三大核心系列產(chǎn)品。目前紅寶石系列已推出精華、面霜、眼霜、水 乳、面膜等多個品類產(chǎn)品，其中紅寶石面霜月均銷售過萬，成為第二梯 隊明星單品；雙抗系列目前涵蓋精華、眼霜、水乳、面膜等產(chǎn)品，其中 雙抗眼霜、雙抗面膜的銷量、口碑良好；源力系列目前涵蓋精華、面霜 產(chǎn)品，銷售增長明顯。

此外，公司順應(yīng)消費者科學(xué)護膚理念，將不同功效系列的產(chǎn)品進行搭配 組合，形成“早 C 晚 A”（紅寶石 雙抗，早上用維 C 類產(chǎn)品抗氧化，晚 上用 A 醇類產(chǎn)品抗老）、“ABC”（紅寶石抗衰 源力修護 雙抗抗氧化） 等產(chǎn)品組合，精準(zhǔn)契合消費者需求，同時實現(xiàn)產(chǎn)品間的相互連帶。2021 年雙十一期間，品牌首次在大促中銷售“早 C 晚 A”組合，期間銷售量 達到 10 萬 套，驗證產(chǎn)品組合邏輯。

近 10款潛力單品儲備，逐步探索更高價格帶，品牌持續(xù)升級確定性強。 除紅寶石、雙抗精華兩大超級大單品外，珀萊雅還打造了紅寶石面霜、 源力修護精華、羽感防曬等銷量、口碑良好的第二梯隊單品。2021Q4 與 2022Q1，品牌繼續(xù)推出保齡球藍瓶安瓶、雙抗面膜、源力面霜、保齡球 VC 安瓶等新品，經(jīng)過小范圍投放后逐漸開始放量。根據(jù) 2022 年三八期 間預(yù)售表現(xiàn)看，除保齡球 VC 安瓶（上市不足一個月）外其他單品的月 銷量均過萬，其中羽感防曬、紅寶石面霜、雙抗面膜月銷分別達到 6w 、 9w 、7w ，持續(xù)驗證公司大單品打造能力，同時為后續(xù)大單品承接打下 良好基礎(chǔ)。2022 年公司擬繼續(xù)以較高頻率推出新品，豐富現(xiàn)有產(chǎn)品系列 的同時，探索美白等新功效賽道，產(chǎn)品儲備包括保齡球安瓶、新品美白 精華等，同時保齡球安瓶系列定價 400-500 元價格帶，有望進一步提升 品牌的價格帶，助力珀萊雅品牌持續(xù)升級。

1.3. 成效：增速、客單、復(fù)購?fù)教嵘?，遠期盈利有望優(yōu)化

大單品策略催化珀萊雅線上銷售加速增長，2021年躋身面部護膚品類線 上銷售 TOP10，迅速搶占市場份額。根據(jù)歐特歐咨詢，2021 年我國面部 護膚類行業(yè)線上零售總額 2452 億元，同比增長 9.4%，其中珀萊雅為唯 一躋身前十的國貨品牌，21 年預(yù)估線上零售額為 34 億元，同比大幅增 長 78.9%，遠超行業(yè)增速，且在前十名品牌中增速最快，增長勢能顯著 領(lǐng)先。

2021年珀萊雅天貓官旗大單品銷售占比提升至50% ，同時對品牌毛利 率、客單價、復(fù)購率均有正向推動，長期看有望提升品牌力，優(yōu)化盈利 能力。隨著大單品的爆發(fā)，2021 年前三季度珀萊雅天貓官旗中大單品占 比由上年的 20%提升至 50% ，且在雙十一大促期間進一步提升至 70% ， 成為引領(lǐng)品牌增長的重要動力。同時，大單品毛利率接近 70%，顯著高 于品牌過往 65%-的毛利水平，同時定價也高于傳統(tǒng)價格區(qū)間，帶動珀萊 雅天貓平臺客單價從 2020 年的 140 元，提升至 2021Q3 的 176 元。此 外，隨著大單品的口碑發(fā)酵，品牌復(fù)購率也顯著提升，天貓官旗復(fù)購率 由過去的 20%提升至 21Q3 的 29%。長期看，隨著復(fù)購率的持續(xù)提升， 品牌銷售費用有望優(yōu)化，進而推動盈利能力提升。（報告來源：未來智庫）

2. 大單品成功背后，組織能力支撐

大單品戰(zhàn)略的成功踐行，有賴于靈活的組織架構(gòu)，及研發(fā)、營銷、渠道 等全面能力支持。公司大單品的成功打造不僅有賴于戰(zhàn)略層面的思路轉(zhuǎn) 變，其背后的執(zhí)行涉及到市場洞察、研發(fā)、渠道、營銷等各部門配合， 是公司綜合組織能力的體現(xiàn)。珀萊雅經(jīng)過近 20 年跨越周期的發(fā)展，逐漸 搭建起高效、靈活、扁平化的組織架構(gòu)。自 2015 年起，公司通過去中心 制變事業(yè)部制、撤銷駐外辦事處等將組織架構(gòu)轉(zhuǎn)向扁平化、平臺化，每 個品牌獨自構(gòu)成事業(yè)部；2018 年再次進行“小集團、大事業(yè)部”的組織 變革，推動供應(yīng)鏈、管理服務(wù)各模塊服務(wù)集約化，快速響應(yīng)各事業(yè)單元 的業(yè)務(wù)需求；2020 年重點打造數(shù)字化中臺，其中產(chǎn)品中臺深化大單品、 爆品策略；投放中臺精準(zhǔn)提升 ROI 策略，同時采用產(chǎn)品、投放為主線的 虛擬項目制組織形式，打造端到端、高效自驅(qū)的流程型組織。目前，公 司已形成了包括戰(zhàn)略品牌部、研發(fā)創(chuàng)新中心、產(chǎn)品創(chuàng)新部、產(chǎn)品設(shè)計部、 數(shù)據(jù)部等多個中臺部門，可高效串聯(lián)與服務(wù)各品牌產(chǎn)品開發(fā)與推廣，確 保了大單品開發(fā)的精準(zhǔn)、高效、可復(fù)制性。

2.1. 研發(fā)：內(nèi)部夯實 外部合作，全面提升研發(fā)實力

公司近幾年積極引入研發(fā)人才、合作國際知名原料商，夯實研發(fā)實力。 過往研發(fā)端為國貨品牌普遍薄弱的環(huán)節(jié)，珀萊雅于 2008 年成立研發(fā)中 心，2012 年引入前雅詩蘭黛研發(fā)工程師蔣麗剛?cè)窝邪l(fā)總監(jiān)，逐步搭建起 包含產(chǎn)品配方開發(fā)部、產(chǎn)品評估部、理化分析部、產(chǎn)品科技內(nèi)容部、標(biāo) 準(zhǔn)法規(guī)部在內(nèi)的研發(fā)體系，2021 年引入前上海家化首席科學(xué)家魏少敏任 首席科學(xué)家，主要負責(zé)原料、皮膚機理等基礎(chǔ)研究，逐步完善研發(fā)布局。 同時，為盡快補足原料端的短板，公司先后與西班牙 LIPOTRUE S.L.公司、巴斯夫中國、亞什蘭中國等知名原料公司達成技術(shù)合作，并通過戰(zhàn) 略投資的方式入股中科欣揚等國內(nèi)優(yōu)質(zhì)原料商。

2019年與西班牙 LIPOTRUE的戰(zhàn)略合作，對大單品紅寶石精華的打造 具有戰(zhàn)略意義。公司首個大單品紅寶石精華定位抗衰功效，采用入門級 A 醇 高濃度六勝肽的成分復(fù)配，在同功效、同價格帶的產(chǎn)品中性價比突 出。市面上針對抗衰老的常用成分主要包括維 A 醇、勝肽、玻色因等， 由于玻色因受歐萊雅集團專利保護，多數(shù)抗衰精華的成分競爭聚焦于維 A 醇與勝肽中。珀萊雅紅寶石精華創(chuàng)新性的采用了環(huán)糊精包裹緩釋的 0.1% A 醇，在維 A 醇類競品中屬于入門級，但配合了 20%高濃度六勝肽和 A 醇放大器，保證了強勁的抗老功效，其中六勝肽的供應(yīng)即來自西班牙 LIPOTRUE。由于勝肽原料價格相對昂貴，大眾價位的品牌中添加量通 常有限，公司通過戰(zhàn)略合作優(yōu)勢，將紅寶石精華打造為 300 元價位段中 實力強勁的綜合抗老精華。

公司研發(fā)團隊人數(shù)占比逐年提升。2020 年末研發(fā)人員數(shù)達196人，占公 司總?cè)藬?shù)的比例提升至 6.76%，在收入快速增長的情況下，研發(fā)費用率 保持穩(wěn)定，處于同行業(yè)平均水平。

2.2. 渠道：靈活應(yīng)對渠道變革，線上持續(xù)高增

公司靈活捕捉渠道變革趨勢，是國內(nèi)化妝品公司中為數(shù)不多完全自建電 商團隊運營的企業(yè)。2012 年公司即自建電商公司“美麗谷”，開啟自主 運營。2017 年上市后，公司及時轉(zhuǎn)變線上運營思路，根據(jù)各電商平臺特 征實施精細化運營，從外部引進 100 多位電商人才搭建了專業(yè)化的電商 團隊，并不斷擴招補強電商實力，截至 2020 年底電商團隊已接近 300 人。 與此同時，公司電商渠道收入占比持續(xù)提升，從 2015 年的 23.4%提升到 2020 年的 70%，2021 年上半年電商渠道收入占比已提升至 80%。2018- 2020 年公司線上渠道維持 60%左右的年均增長，2021 年上半年線上營 收持續(xù)高增（增速 70%），其中直營增速高達 135%。目前電商已成為公 司強勁增長的主要驅(qū)動力。

2021 年優(yōu)先捕捉抖音渠道紅利，預(yù)計全年抖音渠道收入占比超 10%， 2022年積極調(diào)整抖音策略，有望持續(xù)保持高效運營。在線上流量逐漸分 散化的趨勢下，2021 年公司又一次成功把握抖音電商風(fēng)口，實現(xiàn)快速增 長，根據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)，2021 年珀萊雅抖音店鋪 GMV 超 8 億元，位列美妝 類目第三、國貨品牌第二。同時，公司針對抖音和天貓的平臺屬性差異 采取不同產(chǎn)品策略，天貓作為品牌推出大單品、提升品牌形象的主平臺； 抖音基于其客群的復(fù)雜性、平臺流量的不穩(wěn)定性，通過精細化運營把握紅利實現(xiàn)增量，2022 年公司已在抖音開啟第二賬號，有望通過不同賬號 差異化的產(chǎn)品、投放、運營策略，覆蓋更加廣泛的客群。

線下隨渠道景氣度下行而出現(xiàn)調(diào)整，未來線下預(yù)計保持平穩(wěn)發(fā)展，審慎 拓展優(yōu)質(zhì)百貨專柜、新美妝集合店等潛力渠道。2021年上半年，珀萊雅 線上渠道營收同比增速 70%，線下渠道營收同比下滑 27%，主要由于公 司重點覆蓋的傳統(tǒng) CS 渠道在疫情沖擊下大量關(guān)店，公司因此主動調(diào)整 線下渠道：1）淘汰部分經(jīng)營不佳的門店，網(wǎng)點數(shù)量減少 10% ；2）主動 收縮應(yīng)收賬款賬期，消化 2020 年疫情下經(jīng)銷商囤積的庫存；3）為維護 公司大單品的價格體系，對大單品采取統(tǒng)倉管理模式。預(yù)計至 2021 年底 公司線下庫存已調(diào)整至健康狀態(tài)，后續(xù)有望維持平穩(wěn)發(fā)展。此外，公司 計劃在部分優(yōu)質(zhì)百貨網(wǎng)點建立新形象的百貨專柜，同時嘗試進駐部分新 銳美妝集合店（現(xiàn)已進駐三福百貨），謹(jǐn)慎拓展少量有利于品牌調(diào)性塑造 的線下渠道。

2.3. 營銷：擅長全媒體營銷，內(nèi)容輸出能力強

覆蓋全媒體的內(nèi)容營銷，擅抓潮流熱點。公司過往善于捕捉營銷紅利， CS 渠道快速發(fā)展時期通過電視廣告廣泛覆蓋三四線城市人群，實現(xiàn)快 速增長。線上化轉(zhuǎn)型后，積極跟進線上平臺營銷模式，2019 年成功捕捉 抖音短視頻營銷紅利，成功打造出適合視頻傳播的爆品泡泡面膜，進一步驗證線上營銷能力。后及時跟進布局直播電商、B 站、小紅書等營銷 形式，打造出覆蓋全平臺的內(nèi)容營銷能力。

2021年來品牌打造多款情感營銷短片，深入消費者內(nèi)心世界，傳達品牌 理念，助力品牌力塑造。2021 年上半年，品牌在全面覆蓋社交媒體平臺 KOL 營銷的同時，注重品牌層面的情感營銷，陸續(xù)發(fā)起以“畢業(yè)第一年， 與新世界交手”為主題、關(guān)注職場新人的生存狀況；以“性別不是邊界 線，偏見才是”展現(xiàn)對性別偏見的細致洞察；以“來自中國,飛向宇宙” 向中國航天 65 周年征程致敬；“敢愛，也敢不愛”的愛情討論等多個高 質(zhì)量營銷短片，傳遞“趁年輕，去發(fā)現(xiàn)”的品牌精神，同時升華品牌形 象，為品牌力的長期塑造打下基礎(chǔ)。

3. 組織能力賦能，子品牌成長可期

公司大單品打造過程中積累了大量中臺能力，有望賦能子品牌打造，目 前第二品牌彩棠成長勢頭強勁?；瘖y品單品牌天花板有限，集團的長期 發(fā)展有賴于多品牌矩陣的構(gòu)造，珀萊雅自上市以來積極嘗試子品牌孵化， 目前已初步構(gòu)建起覆蓋大眾護膚、高功效護膚、彩妝、洗護的儲備品牌 矩陣。隨著主品牌的發(fā)展成熟，公司在研發(fā)、供應(yīng)鏈、市場洞察、產(chǎn)品 設(shè)計等方面的中后臺能力積累豐富，同時主品牌盈利穩(wěn)定可支撐子品牌 的孵化預(yù)算，目前彩妝子品牌彩棠已經(jīng)步入快速成長期，2021 年品牌收 入規(guī)模預(yù)計接近 2.5 億元，同比翻倍增長，2022 年有望持續(xù)高增，為集 團貢獻可觀收入增量。此外，高功效護膚品牌科瑞膚、高端洗護品牌 OFF&RELAX、朋克彩妝品牌 INSBAHA 等均定位高景氣的細分賽道， 后續(xù)有望接力成長。

3.1. 子品牌彩棠：賽道優(yōu)且背書強，有望構(gòu)筑第二成長極

定位專業(yè)彩妝，符合當(dāng)前中國彩妝市場發(fā)展趨勢。國內(nèi)彩妝市場在經(jīng)歷 了 2017-2019 年 CAGR 31%的高速增長后，2020 年起受疫情影響增速明 顯回落。但若從彩妝分類來看，大眾彩妝品牌份額略有下降，但專業(yè)彩 妝、高端彩妝頭部品牌增長穩(wěn)健，市占率呈現(xiàn)上升趨勢。以 2020 年全球 TOP30 彩妝品牌作為樣本統(tǒng)計，專業(yè)彩妝品牌市占率由 4.18%提升至 5.57%，預(yù)計在彩妝滲透紅利期結(jié)束后，彩妝消費有望逐漸向高端化、專 業(yè)化發(fā)展。

彩棠利用創(chuàng)始人化妝師 IP賦能品牌打造，借力唐毅個人聲量助推品牌 增長，21 年收入規(guī)模預(yù)計超 2 億元。彩棠品牌 2014 年由國內(nèi)知名化妝 師唐毅創(chuàng)立，2019 年珀萊雅入股彩棠，對其進行產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、營銷資 源等多維度支持，助力彩棠出圈成長，后經(jīng)過兩次增資，珀萊雅對彩棠 品牌的持股比例提升至 71.36%，原創(chuàng)始人唐毅持股比例為 28.64%。目 前，彩棠品牌將創(chuàng)始人唐毅作為重點 IP 進行打造，利用其專業(yè)優(yōu)勢把關(guān) 產(chǎn)品品質(zhì)，加強品牌背書。2020 年彩棠重塑首年實現(xiàn)收入 1.2 億元，2021 年收入預(yù)計超 2 億元，趨勢向好下 2022 年有望持續(xù)放量。

3.1.1. 明確底妝為發(fā)展重點，類護膚邏輯與公司經(jīng)驗匹配

產(chǎn)品端彩棠聚焦面部彩妝品類，爆款修容盤打出知名度，妝前乳接力， 期待后續(xù)遮瑕、粉底等產(chǎn)品發(fā)力。彩棠在產(chǎn)品端聚焦粘性較高、產(chǎn)品壁 壘較高的面部護膚品類，首個明星單品高光修容盤創(chuàng)新的將啞光高光 （可做定妝粉）、細閃高光、陰影集于一體，在色彩的選擇上恰到好處， 滿足亞洲女性對于自然含蓄的立體五官的追求，結(jié)合超頭直播帶貨，成 為 2020 年爆款產(chǎn)品，2021 年全年官旗 GMV 破億，奠定了品牌專業(yè)彩 妝調(diào)性。2021 年另一單品妝前乳嶄露頭角，全年 GMV 超 6000 萬元， 后續(xù)遮瑕、粉底液有望成為主推產(chǎn)品，驅(qū)動彩棠進一步發(fā)展。

21年雙十一前后銷售再次爆發(fā)，22年潛力爆品儲備多，有望持續(xù)高增。 彩棠品牌處于成長早期，銷售增長受新品表現(xiàn)影響明顯，2021 年雙十一 附近在海棠花系列新品的推動下，銷售爆發(fā)顯著。2022 年品牌計劃繼續(xù) 推出遮瑕、定妝產(chǎn)品、卸妝產(chǎn)品等多款新品，目前上新僅一個月的三色 遮瑕銷售反饋良好，月銷已達 5000 ，后續(xù)打造成功概率大，多款潛力 單品有望推動彩棠持續(xù)成長。

3.1.2. 遠期成長空間大，盈利確定性強

彩棠遠期看可對標(biāo)花西子 50 億銷售規(guī)模，成長空間廣闊。彩棠的東方 美學(xué)品牌風(fēng)格、150-250 元的價格定位均與花西子類似?；ㄎ髯悠放?2017 年創(chuàng)立于杭州，借力國潮，通過直播、短視頻等渠道營銷紅利加持，三 年實現(xiàn)爆發(fā)式增長，至 2020 年全年銷售體量超過 30 億元，2021 年銷售 體量約達 54 億元。彩棠作為專業(yè)彩妝師品牌產(chǎn)品品質(zhì)過硬，且主打的面 部彩妝品類占彩妝市場約 40%的比例，因此遠期可對標(biāo)花西子 50 億左 右的規(guī)模，成長空間廣闊。

盈利端，彩棠毛利率預(yù)計接近 70%，成熟階段凈利潤率有望達到10% 。 參考國內(nèi)外上市彩妝公司 Revolution、露華濃、ELF、逸仙電商、毛戈平 的盈利水平，在疫情前相對平穩(wěn)的經(jīng)營狀態(tài)下，毛利率低于 50%的彩妝 公司盈利端壓力較大，毛利率達到 60% 可以實現(xiàn)個位數(shù)的利潤率，毛 利率達到 80%左右則可實現(xiàn) 20% 的利潤率。誠然費用率水平還與渠道、 增長激進程度等具體公司戰(zhàn)略有關(guān)，但中性增長和經(jīng)營假設(shè)下毛利率超 過 60%有望覆蓋銷售、管理等經(jīng)營費用，而彩棠 70%左右的毛利率，預(yù) 計長期穩(wěn)態(tài)時有望實現(xiàn) 10% 的凈利潤率。

3.2. 其他子品牌：差異化定位，后續(xù)成長可期

CORRECTORS 科瑞膚定位高功效科學(xué)護膚，依據(jù)皮膚問題形成機理， 針對性開發(fā)產(chǎn)品解決皮膚問題?？迫鹉w率先提出“針對性護膚”理念， 提倡不同的面部問題應(yīng)當(dāng)“對癥下藥”；同時在研發(fā)理念上，由“成分黨” 轉(zhuǎn)向“配方黨”，主張多維配方解決肌膚問題。旗下產(chǎn)品定價集中于 400- 600 元價格帶，略高于珀萊雅主品牌，經(jīng)過一年多的打磨后對于毛孔調(diào) 理、膚色暗沉、屏障修護等肌膚問題推出針對性產(chǎn)品，尤其在毛孔調(diào)理 等“難攻克”的問題上通過配方創(chuàng)新開創(chuàng)特色產(chǎn)品。整體看，品牌定位 功效護膚這一紅利賽道，同時在產(chǎn)品端具有差異化，頗具成長潛力。

OFF&RELAX聚焦高端洗護，順應(yīng)洗護行業(yè)升級趨勢，定位、產(chǎn)品均具 優(yōu)勢。OFF&RELAX 品牌源于日本，由資深美發(fā)護發(fā)研發(fā)工程師楊建中 創(chuàng)立，楊建中深耕頭皮洗護領(lǐng)域 26 年，在全球擁有 50 多項專利，自 1994 年加入寶潔之后，一直在寶潔國際美發(fā)護發(fā)研究中心任職，是寶潔的研 發(fā)首席科學(xué)家，而之后也主導(dǎo)了滋源無硅油的洗護改革。2021 年珀萊雅收購 OFF&RELAX 品牌 95%股權(quán)，負責(zé)品牌在中國市場的銷售與運。 OFF&RELAX 主打中高端洗護產(chǎn)品，精粹日本溫泉水，科學(xué)復(fù)配，集洗 護養(yǎng)于一體，產(chǎn)品定價 100-300 元。我國頭皮洗護市場經(jīng)歷了以海飛絲 為代表的去屑技術(shù)的 1.0 時代，以滋源為代表的無硫酸鹽、無硅油技術(shù) 的 2.0 時代，現(xiàn)在正逐步邁入解決皮脂氧化引發(fā)的頭皮炎癥的 3.0 時代， OFF&RELAX 順應(yīng)這一趨勢，目前已在天貓、抖音等平臺具備一定聲量， 后續(xù)有望貢獻新增長極。（報告來源：未來智庫）

悅芙媞聚焦年輕肌膚，定位百元價格帶，補充珀萊雅升級后的大眾低價

市場空缺。珀萊雅主品牌升級后主打 200-500 元價格帶，空出百元價格 帶這一市場，因此公司推出專門針對 18-24 歲年輕人群、定價 50-150 元 的新銳品牌悅芙媞，同時通過珀萊雅集團的心智延伸，加速品牌滲透。 悅芙媞在以線上渠道銷售為主，線下直營店為輔；產(chǎn)品端進行品類聚焦， 打造高性價的洗面奶、防曬乳、面膜、素顏霜、頭皮磨砂膏等產(chǎn)品，部 分單品已頗具口碑。

INSBAHA定位朋克彩妝，通過差異化產(chǎn)品滲透小眾圈層。INSBAHA早 期為主品牌衍生系列彩妝，2020 年起獨立品牌運營，主打朋克風(fēng)格彩妝， 產(chǎn)品定位 50-150 元的大眾價格帶，以線上銷售為主。2021 年與四川廣 漢三星堆博物館合作推出青銅朋克系列 “土味彩妝”，在小范圍群層中反 響良好。目前品牌主推金屬刷頭的權(quán)杖睫毛膏，有望通過品類深耕、產(chǎn) 品創(chuàng)新實現(xiàn)突破。

4. 盈利預(yù)測與投資分析

1）收入端： 線下渠道 2021 年進行網(wǎng)點調(diào)整、庫存優(yōu)化，2022、23 年預(yù)計恢復(fù)平穩(wěn) 發(fā)展；線上渠道中核心直營渠道（天貓、抖音為主）預(yù)計持續(xù)引領(lǐng)增長， 分銷維持平穩(wěn)增長，線上全渠道 2021-2023 年預(yù)計分別實現(xiàn) 50%、30%、 26%的增長。全渠道 2021-2023 年預(yù)計實現(xiàn)收入 46.18、57.82、71.57 元， 分別同比 23%、25%、24%。

2）利潤端： 隨大單品占比持續(xù)提升，預(yù)計公司毛利率穩(wěn)步提升，考慮到當(dāng)前處于大 單品打造、新品牌培育階段，銷售費用率預(yù)計小幅上升，凈利潤率預(yù)計 保持穩(wěn)定。預(yù)計 2021-2023 年凈利潤 5.86、7.31、9.00 億元，同比 23%、 25%、23%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。